현대글로비스에 대한 목표주가를 기존 15만원에서 신규 20만원[2021년 추정 EPS(주당 순이익) 기준 목표 P/E(주가수익비율) 13배]으로 상향했다. 하지만 최근 급격한 주가 상승으로 목표주가까지의 상승여력이 소진됨에 따라 투자의견은 Neutral로 하향한다고 하나금융투자 송선재 애널리스트는 밝혔다. 송 애널리스트에 따르면 현대글로비스이 올해 3분기 실적은 외형 축소에도 불구하고, 영업이익의 절대규모는 시장 기대치에 부합했다. 반면, 주가는 최근 현대차 그룹 내 지배구조 개편과 신규 사업들에 대한 기대감으로 크게 상승했는데, 주가 Valuation은 P/E 12배, P/B 1.3배까지 높아져 이러한 기대감들을 선반영한 수준이고, 관련 기대감들도 현실화 후 기업가치 상승을 이끄는데 시일이 소요될 것이라는 판단이다. 참고로, 현재 주가를 기준으로 기대 배당수익률은 1.9%이다.

동사의 3분기 매출액은 CKD 부문과 해운 부문의 부진으로 시장 기대치를 하회(-7%)했지만, 완성차 내수판매 호조에 따른 물류 부문의 믹스 개선과 해운 부문에서의 원가 절감에 힘입어 영업이익은 시장 기대치에 부합(-0%)했다. 3분기 매출액/영업이익은 전년 동기대비 23%/38% 감소한 3.7조원/1,614억원(영업이익률 4.4%, -1.1%p (YoY))을 기록했다.
물류/해운/유통 매출액이 전년동기대비 각각 3%/34%/31% 감소했다. 물류 부문 중 국내 물류는 완성차의 국내 생산/판매물류가 증가하면서 전년동기대비 5% 성장했고, 해외 물류는 인도향 물동량 증가에도 불구하고 코로나19로 인한 선진국 위주의 물동량 감소로 전년동기보다 6% 역성장했다. 해운부문에서도 고객사들의 물동량 감소와 진행률 기준 회계반영으로 완성차 해상운송(PCTC)의 매출액이 전동기대비 31% 감소했고, 벌크 해상운송의 매출액도 스팟(Spot) 물량의 축소로 39% 감소했다. 유통 부문에서는 중고차경매 매출액이 전년동기대비 1% 증가했지만, CKD 매출액은 신흥국 위주의 해외공장 생산둔화로 34% 감소했고, 기타유통 매출액도 비철 트레이딩 축소로 29% 줄었다. 영업이익률은 전년동기보다 1.1%p  하락했는데, 매출총이익률의 방어(-0.1%p (YoY))에도 불구하고, 환율하락과 인건비 증가 및 외형 축소에 따른 고정비 부담으로 수익성이 하락했다.

물류/해운/유통 부문의 영업이익률이 각각 -1.0%p/-2.1%p/-0.9%p (YoY) 변동한 5.0%/5.1%/3.7%를 기록했다. 해운 부문의 이익률이 용선 선대원가가 낮아지면서 2분기 대비 2.2%p 상승했다. 영업외 측면에서는 환율하락으로 순외환이익이 250억원 반영됐다.

현대글로비스는 수소 및 전기차 배터리 관련 신사업을 준비하고 있다고 밝혔다. 수소 관련 사업에서는 수소 운반선을 통한 해상운송과 특수 튜브트레일러를 통한 육상 유통사업을 계획 중에 있고, 전기차 관련 사업으로는 배터리 충전 인프라 구축과 전기차용 배터리 렌탈 사업, 그리고 사용 배터리의 리사이클링 사업 등을 추진하려고 한다. 전체적으로 보면, 현대차 그룹의 전기차/수소차 사업 생태계에서 물류/유통/인프라 구축 등 비제조 사업에 대한 운영을 담당하는 것으로 판단된다. 건물/설비에 대한 초기 자본투자가 크지는 않지만, 실제 사업화를 진행할 때 운송장비 및 배터리 구매에 대한 자금소요가 있을 것이다. 회사 측은 아직 초기 사업 컨셉 단계이기 때문에 실제 생태계 구축 속도에 따라 계단식 매출기여를 예상하고 있다. 한편, 배당 정책과 관련해서는 금년 주당 배당금은 전년 수준을 예상하고 있고, 향후에는 10% 이내의 배당 증가를 관리할 것이라고 밝혔다.

[Q&A]

문) 판관비가 늘어난 이유?
답) 기조적으로 증가하는 부분과 변동비성 부분이 다름. 기조적 증가는 전사적인 신규사업 준비, 글로벌 권역 확장으로 신규 채용이 늘어나고 있음. 인건비 증가분이 상대적으로 판관비 증가에 영향을 미침. 현대차그룹의 임원들은 20% 급여 반납했음. 그럼에도 불구하고, 신규 채용이 늘어나면서 전사적 인건비가 늘어난 것이 가장 큰 요인.
전년 동기 대비 CKD 매출이 빠져있기 때문에 운송비 자체는 전년 대비 하락한 상황. 2분기 대비해서 3분기 운반비는 상대적으로 증가. 그 부분은 전체 물류 네트워크 상에서의 불안정성으로 운임 상승이 나타남. 2분기 대비 3분기 운송비는 증가.

문) PCC의 노후 사선 매각 이익?
답) 25년 이상 됨. 감가상각 다 됨. 정기 입고 수리를 해서 수리비를 투자해서 운용을 했을 때 기대하는 수익과 폐선 매각했을 때의 수익을 비교했을 때 3분기 당시 결정은 매각이 낫다고 판단. 매각 이익은 의미있는 숫자는 아님.

문) 자동차선 선대 계획?
답) 작년 19년 말에 총 90척 있었음. 사선 33척, 1년 이상 장기용선이 31척이었음. 2019년말 기준 당기용선은 14척. 2분기 바닥이었는데, 당기용선 대폭 축소해서 전체 운용선대는 68척. 사선 33척, 1년 이상 장기용선이 30척, 당기용선이 5척이었음. 3분기 말 기준 8척을 증가했는데, 2선을 폐선고려하면 10척 증가. 7척은 중장기 용선으로 추가.
추가적으로 3척은 당기용선으로 추가했음. 사선 31척, 중장기용선 37척, 당기용선(1년미만) 8척으로 총 76척으로 구성. 3분기 신규물량이 증가하면서 운용선대 추가. 4분기도 물량 증가하기에 3분기 말 대비 선대는 늘어날 것으로 보임. 2019년 말 90척 수준으로의 선대 회복은 어려울 것으로 보임. 그정도 수준의 시황은 회복되지 않을 것

문) 해운사업 영업이익률?
답) 벌크선은 매우 낮은 한자릿수 이익률. 개선 대부분 자동차선에서 나옴. 개선요인은 1) 매출이 일부 늘어난 영업레버리지 효과, 2) 2분기 대비 3분기 추가된 용선 선대들의 원가가 상대적으로 낮았음. 4분기에도 용선을 중심으로 선대를 추가할 예정인데, 상대적인 용선료가 과거에 비해 낮은 수준에 있기에 손익에 조금은 긍정적으로 작용할 것이라고 기대.

문) CKD/유통사업의 이익률 하락 요인?
답) 큰 흐름의 변동성은 없음. 일부 9월 중후반이후의 원화절상에 따라 환율 환경이 2분기 대비 3분기에 더 낮아진 효과가 일부 반영이 됨.

문) PCC 비계열 물량이 늘어난 원인?
답) 3분기 늘어서 상대적으로 늘어남. 2분기에는 완성차 고객사들의 수출/생산이 상대적으로 미국/유럽 해외고객사들의 생산/수출보다 좋았음. 2분기에 회복되는 속도가 약했음. 그 부분이 3분기 들어서면서 해외 고객사들의 정상화로 반영됨. 폭스바겐 수주물량은 1분기부터 이미 시작. 3분기에는 보다 안정적으로 회복. 자동차 운반선에서 고려할 것은 미국/유럽 등지로 나가는 선진국향 물량들은 거의 다 정상수준으로 회복.
하지만 아중동/중남미 등 신흥국 시장으로 가는 완성차 물량들은 아직 회복이 안됨. 내부 고객사 기준으로 볼 때 회복속도는 낮아보이는 모습을 4분기까지 보여질 수 있음. 해외 고객사들의 물량은 중국/극동/미국/유럽 등지로의 이동들이 많아 상대적인 비중으로 볼 때 3분기/4분기 증가되는 모습으로 비춰질 수 있음

문) 벌크에서 스팟비중이 높아지고 있는데?
답) 비율로 볼 때 스팟비중이 높아지고 있는 것처럼 보이지만, BDI지수를 보면 2분기 대비 3분기 증가. 스팟매출이 증가하지 않았다는 것은 물동은 감소시킴. 상대적으로 장기계약물량/고정계약물량에 대해서는 원가연동제/유가연동제가 적용되면서 상대적인 매출이 같은 물량에 대해 감소한 것처럼 보이는 착시효과로 이해하면 됨. 정책적 방향에서 스팟 물동량 감소는 정상적 방향으로 진행되고 있음.

문) 벌크의 구조적인 개선시점?
답) 구조적인 턴어라운드는 2가지. 1) 장기 용선 선대들이 향후 3~4년에 걸쳐 반선이 되면서 원가구조가 낮아지는 점. 2) 안정적 수익에 장기 고정 계약을 확보하는 작업. 이 2가지가 매칭되면서 계단식으로 매출액이 증가하고, 원가는 낮아지는 모습이 나타날 것으로 보임. 이것은 1~2분기 내에 결과물을 확인할 수 없고 최소 2~3년, 혹은 그 이상 시기에 걸쳐서 시차를 두고 확인할 수 있을 것.

문) 친환경 사업?
답) 친환경 해상운송 협업. 시작은 LNG 가스 운반선부터 해서, 액화수소 운반선까지 진행이 될 수 있음. 크루드 오일이든, LNG든, 수소든 장기계약 하에서 안정적 수익을 확보할 수 있는 사업을 찾는 것이 벌크의 전략. 중장기 계약들이 스팟처럼 매달 오픈이 되는게 아니기 때문에, 기회를 충분히 활용해서 진입하고 사업기회로 만들 것. 매출에 반영되는 것은 계약 체결 이후 실제 운항을 하면서 계단식으로 매출이 증가할 것.
미래 성장 준비에서 그린 생태계 관련해 크게 수소 관련 사업들. 물류 회사 사업으로서 육상/해상 운송 기술이 개발된다면 수소운반선을 통한 해상운송, 유통과정에서의 플랫폼 구축을 통한 사업기회는 추진할 것 같음. 실제 구축 속도에 따라서 사업화되는 정도가 달림. 1~2년 내에 조단위 매출로 가지 않고, 5~10년을 보고 준비하는 사업으로 이해. 전기차와 관련해서도 사용 배터리의 리사이클링/렌탈/충전 등과 관련된 플랫폼 사업을 준비하고 있음. 시장이 성장하는 속도에 맞춰서 전체적인 생태계 구축 정도에 따라 매출 기여가 되는 것은 시차를 두고서 확인할 수 있을 것.

문) 배터리 사업과 관련해 배터리 투자/소유를 글로비스가 하는지?
답) 배터리와 관련해서 당사는 제조사가 아님. 물류 회사+유통으로 이해하면 됨. 배터리를 매입해서 장기적으로 유동성이 부족한 택시/상용차/자가용 등에 렌탈로 매출을 일으키는 방식. 특히 택시/상용차는 주행거리가 길기 때문에 배터리의 라이프 사이클이 상대적으로 짧을 수 있음. 업그레이드나 교체에 대한 부담이 있을 것이기 때문에 글로비스가 플랫폼 업체로 들어가 렌탈 사업 기회를 확보할 것. 생태계가 만들어져야 하기 때문에 그룹사/배터리제조사/택시회사와 실증사업으로 추진할 계획. 이 부분도 에코시스템이 얼마나 확장되느냐에 따라서 매입 금액이 정해질 것. 물리적인 건물이나 제조설비를 하는 CAPEX가 아님.

문) 사선 확장을 하는데, CAPEX 변동이 있는지?
답) 자동차선에 대해 CAPA 확장 계획이 없음. 수익성 분석해서 용선시장과 비교했을 때 매력적인 중고선 확보 기회가 있다면 중고선에 대해서는 사선으로 투자를 고려할 수 있음. 벌크선은 각각 장기계약에 따라서 선대를 확보할 수 있음. 작년 4분기부터 운행 시작한 원유 운반선은 GS칼텍스와 장기계약 하에 추진. 그 계약을 맞추기 위해 발주를 받아 인수를 받고 운행을 시작. 금년은 오일뱅크향 초대형 유조선 계약을 체결하고 신조발주를 했음. LNG화주사와 계약할 때 화주사가 신조를 요구한다면 신조를 고려할 수 있음. 수소운반선도 개발이 되고, 경쟁성이 있다고 판단하는 화주사들의 수요가 있다면 장기적으로 발주를 해서 신조를 진행할 수 있을 것.

문) 배당 가이던스?
답) 주당 배당금 기준으로 배당정책을 유지하고, 0~10%까지 전년 대비 인상의 틀 안에서 지속적으로 주당 배당금 기준으로 관리함. 금년 예상 영업이익이 전년보다 적어질 것이기에 전년 수준 유지를 보고 있음.

문) 신규사업 중 가장 빨리할 사업과 CAPEX 증가폭은?
답) 지금 말할 수준은 아님. 신규 준비하는 사업이 있고, 권역 확장도 있음. 상당히 투자 규모는 증가하는 방향. 구체적인 금액은 말하기 힘듦. 배터리 렌탈과 관련해 사업은 궁극적으로 유통사업. 유통사업의 핵심은 얼마나 충분한 워킹캐피탈을 가지고 있고, 높은 마진 스프레드를 안정적으로 유지하느냐가 능력. 글로비스의 현재 재무여력을 고려하면 그렇게 부담되는 수준은 아님. 고민되는 부분은 아직 진행하는 단계가
POC단계. 실증단계이기 때문에 사업화를 진행하면서 자본투하하는 시점이 아님. 물류/해운/유통 사업이 가시화되면서 본격적으로 사업이 시작하는 건 맞음. 과거 3년보다 향후 3년에 CAPEX가 많이 증가할 수 있음

문) 배터리 활용사업?
답) 개념은 유통. 배터리의 라이프사이클이 짧을 수 있는 택시/상용차에 대해 배터리 교체비용을 렌탈을 통해 사업을 진행. 배터리 팩을 매입하는 쪽은 셀제조사인 화학이 될 수 있고, 팩 제조사인 모비스나 기타 팩 제조사가 될 수 있고, 완성차가 가지고 있는 배터리팩 상품을 매입하는 방식 등 다양화될 수 있음.